Эволюция международной валютной системы

РОБЕРТ А. МАНДЕЛЛ
профессор Колумбийского университета, Нью-Йорк

• Золотовалютный долларовый стандарт представлял собой последовательную систему, но она была не достаточно стабильной
и имела асимметрию
• Параметры системы могли достичь предельных значений, определяемых резервами и ценой золота, и вызвать кризис конвертируемости
• Какое-то время удерживать систему в рабочем состоянии помогли паллиативы, в частности специальные права заимствования

В 1944 г. в Бреттон-Вудсе (США) состоялась валютно-финансовая конференция ООН. Обсуждалась задача восстановления международной экономической системы. Основные инициативы исходили от США и Великобритании.

Тогда дискутировались четыре проблемы, остро вставшие уже в 30-х годах: экономический изоляционизм, депрессия, национализм и нестабильность. Необходимо было создать институциональный механизм, позволяющий сдерживать цикл, устранить валютный хаос, протекционизм, торговые ограничения, валютный контроль и дискриминацию во внешней торговле, восстановить систему кредитования. Признавалось, что установление управляемых взаимосвязей в экономике предполагает некоторый отказ от национального суверенитета в обмен на участие в наднациональных органах власти.

Вопросы, требовавшие решения, были двоякого рода – финансовые, связанные с платежным балансом, валютными курсами и международными кредитами, и коммерческие, включающие протекционизм, дискриминацию, а также рост торговли и занятости.

Результатом переговоров стало создание Международного валютного фонда (МВФ), отвечающего за состояние валютных курсов, ликвидности и краткосрочные финансовые аспекты платежных балансов, и Международного банка реконструкции и развития (МБРР), занимающегося долгосрочным кредитованием и политикой развития. Правда, в первые годы их деятельность затруднялась тем, что ресурсы были неадекватны задачам. Кроме того, и это, на мой взгляд, является более важным обстоятельством, в то время их функции предвосхищались помощью по плану Маршалла, а ее нельзя было дублировать обращаясь к МВФ.

Другая часть плана, касающаяся торговых отношений, была в своем институциональном воплощении менее удачной. Она запуталась в сложных переговорах, неудачных компромиссах и, наконец, встретила препятствие в лице Конгресса США. В результате устав международной торговой организации, подписанный в Гаване в марте 1948 г., подвергся критике и в Великобритании, стремившейся к тому, чтобы правила торговли были увязаны с проблемами полной занятости, и в США – из-за наличия пункта о возможности отказа от ответственности, необеспеченности защиты инвесторов и отсутствия запрета дискриминации и валютного контроля. Устав обвиняли в том, что только США и Швейцария могли бы соответствовать его положениям. Менее противоречивые положения Гаванского соглашения об условиях торговли (отвергнутые Конгрессом США в 1950 г.) были включены в Генеральное соглашение по тарифам и торговле (ГАТТ).

Неудача Гаванского соглашения означала, что послевоенной экономике пришлось действовать в ситуации, когда отсутствуют четкие меры по обеспечению ценовой стабильности и полной занятости на международном уровне. Глобальная макроэкономическая стабильность оказалась покоящейся на стабильности международной валютной системы.

Порядок или система

25 лет назад при анализе итогов Бреттон-Вудса я провел различие между валютной системой и валютным порядком. Система представляет собой общность различных элементов, объединенных регулярным взаимодействием в соответствии с той или иной формой управления. Когда речь идет о международной валютной системе, имеются в виду механизмы, регулирующие взаимодействие между странами – участниками международных экономических отношений, прежде всего взаимодействие денежно-кредитных инструментов, используемых ими на рынках валюты, капиталов и товаров. При этом управление осуществляется через национальную политику отдельных стран и ее взаимодействие в той несовершенной форме, которую называют сотрудничеством.

В отличие от системы порядок представляет принципы и рамки, в которых действует система. Это законодательные, договорные, регулирующие и другие установления, образующие систему и определяющие понимание ее условий участниками. Валютный порядок для валютной системы – это примерно то же, что конституция для политической или электоральной системы. Следовательно, можно рассматривать валютную систему как modus operandi (способ функционирования) валютного порядка.

Система претерпевает изменения независимо от того, замечаем ли мы их или нет. Порядок может быть жестким, нереагирующим на проблемы, возникающие в связи с изменениями системы. Если мы неспособны отличить проблемы системы от проблем порядка, то можем ошибочно отбросить представления о системе, которая оказывается неэффективной, или осуждать порядок, созданный под переросшую его систему. В последнем случае следует задать вопрос, что было бы лучше: укреплять порядок и сдерживать изменения в системе или модифицировать порядок в соответствии с изменениями системы?

Послевоенная система

Соглашение о создании МВФ не создало новую международную валютную систему, но сделало почти невозможным функционирование существовавшей в тот момент системы. Согласно его статьям от стран требовалось не допускать отклонения курсов валют более чем на 1% от номинальной стоимости. Это положение должно было вызвать кардинальные изменения процедур, принятых в США, которые, как правило, не осуществляли интервенций на международном валютном рынке. При системе, сложившейся после девальвации франка в 1936 г. и заключенного в том же году трехстороннего (между США, Францией и Великобританией) соглашения о валютном сотрудничестве, США покупали и продавали золото по ценам, близким к его закрепленному паритету. Большинство других стран фиксировали курс по отношению к доллару непосредственно или косвенно (через фунт стерлингов или другую резервную валюту). Новый порядок установления курсов вынудил бы США поддерживать иностранные валюты на Нью-Йоркской бирже либо ее закрыть.

Чтобы устранить это обязательство, США добились включения в соглашение важного подпункта, который позволял участникам фиксировать цену золота вместо соблюдения обязательств по валютному курсу. Когда Соединенные Штаты извещали фонд об операциях по свободной покупке или продаже золота (осуществляемых с руководящими денежно-кредитными учреждениями других стран для официальных целей), они освобождались от своих обязательств в отношении валютных курсов. Этот подпункт создал правовую основу, придавшую послевоенной международной валютной системе асимметрию. Она заключалась в долларовом стандарте, привязанном к золоту.

Являлся ли опирающийся на золото долларовый стандарт системой? Да, если можно определить порядок во взаимодействии ее элементов и форму управления. В подкомитете по иностранной валюте и платежам Конгресса США мною был представлен доклад “Правила золотовалютного стандарта”, в котором доказано, что данный стандарт представляет собой последовательную систему. Вот основные моменты этого доказательства.

Размер дефицита ключевой валюты внутри страны есть мера ее вклада в увеличение мировых золотых запасов за счет валютных резервов. Структура дефицита служит показателем, по которому “внешние страны” (назовем их “Европой”) с нерезервной валютой судят согласно своим интересам о степени его чрезмерности или недостаточности.

“Внешние страны” фиксируют курсы своих валют (прямо или косвенно, через другие валюты) по отношению к валюте “внутренней страны” (США) и, таким образом, выступают в качестве конечных покупателей или продавцов долларов. США устанавливают валютный курс по отношению к основному активу – золоту и действуют в качестве его конечного покупателя или продавца. Это означает, что размер дефицита США обусловливает рост резервов остального мира, а его структура определяет изменение резервов Соединенных Штатов при данном темпе роста мировых золотовалютных резервов.

Если кредитно-денежная политика США направлена на расширение денежной массы, “внешние страны” вынуждены покупать значительные суммы долларов, что имеет для них прямые и косвенные инфляционные последствия; если же она носит ограничительный характер, возникает нехватка долларов, что оказывает дефляционное воздействие на остальной мир.

Защитные меры “Европы” против излишка или недостатка долларов направлены на изменение структуры американского дефицита и воздействие на сальдо резервов США. Если кредитно-денежная политика “внутренней страны” ведет к чрезмерному увеличению денежной массы, “внешние страны” могут конвертировать доллары в золото; это не затрагивает суммарную величину их собственных резервов, но наносит удар по мировым резервам, поскольку сокращает резервы США. И наоборот, когда политика “внутренней страны” направлена на чрезмерное ограничение денежной массы, “внешние страны” могут конвертировать золото в доллары, также оставляя свои резервы неизменными, но улучшая состояние американских резервов. Структура дефицита США, находящаяся под воздействием “Европы”, является механизмом, с помощью которого последняя играет роль управляющего золотовалютным стандартом и принимает свои решения в зависимости от приемлемости или неприемлемости совокупного размера американского дефицита.

Однако настойчивость, с которой эти решения проводятся в жизнь, ограничивается равным образом степенью привязки “внутренней” и “внешних” стран к существующей системе. “Европа” может послать Соединенным Штатам предупреждающий сигнал с помощью операций конверсии в золото, но не может уменьшить золотой запас последних до такого уровня, при котором им стало бы невыгодно его поддерживать; слишком агрессивная конверсия усилила бы стремление США к изоляции. С другой стороны, свобода действий “внутренней страны” также ограничена в том смысле, что ее кредитно-денежная политика не должна настолько противоречить интересам остального мира, чтобы заставить другие страны в целях собственной защиты предпочесть отказ от системы, избавляясь от долларов в пользу золота.

Такова система в том виде, в каком предполагается ее функционирование. С учетом указанных ограничений, кредитно-денежные и финансовые аспекты экономической политики должны быть скоординированы в той мере, в какой США и “внешние страны” стремятся сохранить внутреннюю сбалансированность и внешнее равновесие.

Правила игры в системе выражаются в сочетании законов, договоров, обязательств и джентльменских соглашений, с помощью которых “внутренняя страна” фиксирует свою валюту (доллар) по отношению к золоту, а “внешние страны” устанавливают курсы своих валют к доллару. Это означает, что Соединенные Штаты действуют как конечный покупатель или продавец золота, а “Европа” – как конечный покупатель или продавец долларов. США должны скупать любое дополнительное предложение золота на мировых рынках и удовлетворять любой дополнительный спрос на него из собственных резервов; если этого не делать, то долларовая цена золота не будет соответствовать паритету доллара. “Европа” со своей стороны должна поглощать любое предлагаемое ей дополнительное количество долларов или поставлять любое их требуемое количество; если этого не делать, то обменный курс валюты не будет соответствовать ее долларовому паритету.

Предельные условия определяются золотым запасом США и долларовым запасом “Европы”: США не смогут поставлять золото, а “Европа” доллары, которых у них нет. Но в этих условиях содержится асимметрия, поскольку США могут выступать поставщиком и золота, и долларов, а “Европа” имеет доступ к дополнительным долларам в обмен на золото. Поэтому предельные возможности “Европы” формируются из ее совокупных резервов (долларов и золота), а Соединенные Штаты ограничены своим золотым резервом.

Контроль над системой опирается на кредитно-денежную политику США, с одной стороны, и на европейский золото-долларовый портфель – с другой. Если Соединенные Штаты увеличивают массу долларов в обращении, они тем самым оказывают повышательное давление на мировые доходы и цены – прямо, благодаря последствиям изменений процентной ставки и объемов расходов в США, и косвенно, в результате роста европейских резервов. Подобным же образом, если они сокращают долларовую массу, то оказывают понижательное давление на мировые цены.

“Европейский” золото-долларовый портфель представляет другой параметр контроля. Если “Европа” конвертирует доллары в золото, она ослабляет резервное сальдо США и стимулирует или вынуждает их проводить политику сокращения денежной массы. При обратной операции она укрепляет резервные позиции США и делает возможным или вынужденным увеличение долларовой массы. Как видим, “европейская” политика в области закупки золота воздействует на кредитно-денежную политику США, а последняя “определяет” мировые цены и доходы. Если американская кредитно-денежная политика усиливает инфляцию в остальном мире, “Европа” может стимулировать или вынуждать проведение политики сдерживания путем покупки золота; если же американская кредитно-денежная политика носит дефляционный характер, “Европа” может вызвать расширение денежного обращения путем продажи золота.

Из сказанного можно так определить механизм управления системой: США проводят политику расширения или сдерживания денежной массы в зависимости от избыточного или дефицитного состояния своих золотых резервов, а “Европа” покупает у них золото или продает его им в зависимости от того, ведет ли американская кредитно-денежная политика к инфляции или дефляции. Следовательно, золотовалютный стандарт представляет собой систему, и нас должны интересовать результаты ее функционирования.

Системе может быть придано точное математическое выражение. Конечно, это делается не с целью создать ложное впечатление точности действий центрального банка. Скорее, задача в том, чтобы выявить возможности, заключенные в рассматриваемом механизме, увидеть, какую помощь оказывает формализация в раскрытии этих возможностей (а ведь их очень легко упустить, если опираться только на интуицию, не подкрепленную расчетом).

Надвигающийся кризис

На конец 1950 г. США имели 652 млн унций золота, а семь ведущих стран Европы (шесть стран, подписавших Римский договор, и Швейцария) – 95 млн. К 1971 г. американский запас сократился до 291,6 млн, а европейский увеличился до 481,7 млн унций. Основная часть этого гигантского перелива золота произошла в конце 50-х и начале 60-х годов.

Из анализа системы ясно, что золотовалютный стандарт имеет кризисный потенциал. Это связано с тем, что политика США определяется состоянием их резервов, а Европа стремится контролировать мировой уровень инфляции, оказывая давление на структуру американского платежного баланса. В 60-х годах позиции США и Европы в отношении мировой валютной системы находились в состоянии конфронтации, которую тогдашний премьер-министр Великобритании Г. Вильсон назвал “валютной войной”.

Риск состоял в том, что параметры системы могли достичь предельных значений, определяемых резервами и ценой золота, и вызвать кризис конвертируемости. Более высокая цена на золото – компенсирующая инфляцию военного и послевоенного периода – дала бы больше простора для маневра параметрами системы. Но в 60-е годы повышение цены золота было исключено главным образом по политическим соображениям.

Проблемы валютной системы обострились в конце 60-х гг. в результате войны во Вьетнаме, которая в сочетании с войной с бедностью придала американской финансовой политике слишком большой расширительный (по отношению к денежной массе) импульс – с точки зрения не только Европы, но и самих Соединенных Штатов. Система фиксированных валютных курсов приводила к соответствующему высокому уровню инфляции в Европе, альтернативой чему были накопление резервов и массовые спекуляции. Особенно сильной критике система подвергалась в Германии за “импорт инфляции” в страны с активным сальдо платежного баланса.

Учитывая основополагающий дисбаланс системы, коренящийся в недооценке золота, и американскую политику излишнего расширения денежной массы, странно, что она смогла просуществовать столько, сколько просуществовала. Правда, за борьбой взаимных угроз со стороны двух континентов скрывался мощный блеф. Ни та, ни другая сторона не хотела крушения системы, и вместо того, чтобы навлечь кризис, они изменили способ действий.

Какое-то время удерживать систему в рабочем состоянии помогли паллиативы, в частности специальные права заимствования (SDR) – своего рода бумажное золото. Многие надеялись, что эти и им подобные инструменты позволят создать более прочную основу для равновесия. С их помощью создан механизм сокращения дополнительного спроса на золото за счет экономии на нем. В 1965 г. США отменили требование 25%-ного золотого обеспечения по депозитам банков – членов Федеральной резервной системы, а в 1968 г. по банкнотам ФРС. Таким образом, они упразднили внутреннее золотое обеспечение и высвободили оставшийся золотой запас для внешней конвертируемости.

Еще большее значение имели изменения образа действий, проявившиеся со стороны как США, так и Европы. Во-первых, отказ от золотого обеспечения предоставил Соединенным Штатам возможность в большей мере ориентировать свою кредитно-денежную политику на увеличение денежной массы и, как оказалось впоследствии, ослабил давление на США по поддержанию стабильности цен. Темпы инфляции в США, составлявшие до 1965 г. в среднем менее 2%, выросли в 1968 г. до 4,4, в 1969 г. – 5,4 и в 1970 г. – 5,9%.

Во-вторых, Европу перестали беспокоить низкий уровень американского золотого запаса и опасения, что в ответ на конвертацию европейских валют в золото Соединенные Штаты изменят систему, ограничив конвертируемость. При старом механизме Европа, столкнувшись с ростом инфляции в США, должна была накинуться на их золотой запас. Но одна лишь угроза этого в конце 60-х годов опрокинула бы систему. Она превратилась в олигополию, в рамках которой страны не могли действовать, руководствуясь собственным краткосрочным интересом без учета реакции своих партнеров. Другим фактором, как уже указывалось, послужило убеждение, что, если продлить существование системы еще на несколько лет, выпуск обеспеченных золотом специальных прав заимствования защитит ее от разрушения.

Тем не менее, летом 1971 г. система не выдержала. В августе 1971 г. на запрос о конвертации долларов в золото со стороны Великобритании и других стран последовал отказ США. Золотое окошко было объявлено закрытым, и доллар официально стал неконвертируемым. Это поставило другие страны перед проблемой: продолжать фиксацию валютных курсов по отношению к неконвертируемому доллару, вводить общий плавающий курс к доллару или устанавливать независимые курсы валют к доллару и друг к другу.

• Страны Европы с 50-х годов проявляли интерес к собственной валютной интеграции
• Европейская валютная система должна была способствовать конвергенции экономического развития
• Способность страны играть роль фактора равновесия в системе зависит прежде всего от масштабов экономики

Уже во время событий, предвещавших августовский (1971 г.) кризис, рассматривался вопрос об общем плавающем курсе. В мае ФРГ предложила своим партнерам данное решение (в то время курс марки, а также нидерландского гульдена и бельгийского франка был нефиксированным). Франция и Европейская комиссия выступали за фиксированные паритеты и контроль за движением капиталов. Соглашение не было достигнуто.

После системного кризиса ФРГ опять предложила общий плавающий курс, снова отвергнутый Францией. Отметим, что плавающие курсы вызывали неудобство у большинства стран. Поэтому представители ведущих государств собрались в Смитсоновском институте, чтобы реконструировать международную валютную систему.

Новая система сохранила отдельные черты старой. Имело место некоторое урегулирование валютных курсов. Они фактически фиксировались по отношению к доллару. Различие заключалось в обязательствах США по конвертируемости. Хотя была установлена официальная цена на золото (которая была повышена до 38 долл. за унцию), США совсем не покупали и не продавали его. Международная валютная система, таким образом, уже не основывалась на золотовалютном стандарте. Это была система долларового стандарта.

Если вернуться к послевоенной международной валютной системе, можно увидеть, что уже в конце 60-х годов в нее внедрялись черты долларового стандарта, особенно после отмены требования золотого обеспечения и истощения золотого запаса США до кризисного уровня.

Таким образом, преимущество долларового стандарта состоит в его свободе от дестабилизирующих факторов золотовалютного стандарта, а его недостаток - в наличии в системе доминирующего влияния и отсутствии механизма ответственности, подобного условию конвертируемости.

Напротив, золотовалютный стандарт имел тот недостаток, что его стабильность зависела от точности и своевременности политики центрального банка, а достоинство состояло в том, что он делал страну резервной валюты ответственной за свою политику с помощью дисциплинирующего требования конвертируемости.

Правила игры требовали, чтобы Европа поддерживала равновесие платежного баланса, а США - стабильность цен. Но эти две цели не были независимы друг от друга. США придерживались слишком экспансионистской для других стран кредитно-денежной политики. Обусловленное этим усугубление проблемы активных сальдо их платежных балансов вело к дополнительному импорту инфляции в Европу, которую многие пытались устранить с помощью политики стерилизации.

Однако такая политика не могла действовать в течение длительного времени. Активное сальдо, которое автоматически ведет к увеличению денежной массы, может быть временно компенсировано центральным банком путем продажи ценных бумаг или изменения резервных требований к банкам. Но такие действия вызывают тенденцию к росту процентных ставок и ухудшают ситуацию с притоком капиталов. При быстром наращивании резервов усиливается биржевая игра на повышение, и в конце концов центральному банку приходится отказаться от поддержки валютного курса. Именно так было при кризисе марки в мае 1971 г., когда Бундесбанк был вынужден скупать доллары со скоростью более 150 млн долл. в час. Подобное же явление произошло в начале 1973 г.

В феврале 1973 г. министр финансов США Джордж Шульц нашел решение в девальвации доллара. Его официальная цена была повышена до 42,22 долл. за унцию. Кроме того, изменены некоторые валютные курсы. Но, поскольку кредитно-денежная политика не изменилась в направлении ограничения денежной массы, девальвация лишь возбудила аппетиты биржевых спекулянтов. Потоки спекулятивного капитала вызвали масштабный рост долларовых авуаров в остальном мире. Так, в Японии валютные резервы (главным образом долларовые) взлетели с 2,6 млрд долл. на конец 1969 г. до 15,2 млрд на конец 1972 г.; в Германии - соответственно с 2,7 млрд до 15,8 млрд долл. К весне 1973 г. система долларового стандарта пребывала в муках серьезного кризиса.

Европейские страны скептически относились к возможности проведения США более жесткой кредитно-денежной политики, мер по сокращению дефицита и, следовательно, притока резервов в остальной мир. Профессор Х.В.Дж.Босман, рассматривая проблему с точки зрения Германии, писал:

“Недавняя девальвация доллара может несколько улучшить платежный баланс, но не изменит ситуацию кардинальным образом, если США не намерены существенно изменить свои обязательства по отношению к внешнему миру...”

Система была отменена и начался период гибких валютных курсов.

Формирование механизма регулирования валютных курсов

Напомню, и до и после кризиса 15 августа 1971 г. Германия ратовала за введение системы совместно плавающих курсов европейских валют по отношению к доллару, но эти идеи были отвергнуты другими странами. Одна из причин - предлагаемая система не явилась бы симметричным решением. Всякий раз при ослаблении доллара совместные колебания курсов должны были бы ориентироваться на марку. Ни Франция, ни Великобритания не были готовы к признанию марки в качестве реального центра системы.

Однако отмечу, что страны Европы давно выражали интерес, если не согласие, относительно собственной валютной интеграции. Предложения о ней прослеживаются еще с конца 50-х годов. Так, уже в Римском договоре содержались положения о политике стран, направленной на достижение равновесия общего платежного баланса и поддержание доверия к валютам, о ее координации на основе сотрудничества правительств и центральных банков.

В октябре 1962 г. Европейская комиссия представила Совету министров Общего рынка ряд предложений по координации кредитно-денежной и экономической политики в рамках сообщества, имевший конечным результатом создание экономического и валютного союза. В 1964 г. сформирован комитет управляющих центральных банков стран - членов ЕС, а также комитеты по бюджетной и экономической политике.

В феврале 1968 г. комиссия предложила, чтобы страны-члены обязались регулировать валютные паритеты только по общему соглашению, а также решили вопрос об устранении взаимных колебаний валютных курсов относительно установленных паритетов. Через год в “Докладе Барра” выдвинуто предложение о согласованной экономической политике, направленной на достижение принятых среднесрочных целей. Совет министров ЕС одобрил многие положения данного доклада и обязал своих членов проводить предварительные консультации, касающиеся изменений экономической политики, если они затрагивают интересы других стран сообщества.

Конференция сообщества на высшем уровне, проходившая в Гааге в декабре 1969 г., поручила Совету министров разработать план, основанный на “Докладе Барра”, для поэтапного формирования экономического и валютного союза. В марте 1970 г. Совет одобрил создание комитета под руководством представителя Люксембурга Пьера Вернера для подготовки проекта экономического и валютного союза. Центральные банки установили фонд для поддержки платежных балансов, с помощью которого страны-члены могли привлекать до 1 млрд долл. на 3 мес. (с возможной пролонгацией до 6 мес.). “Доклад Вернера” (октябрь 1970 г.) рекомендовал программу поэтапного формирования к 1980 г. экономического и валютного союза.

В окончательной форме союз должен был обладать следующими чертами. Во-первых, единой валютой (или же неизменной фиксацией валютных курсов с нулевыми отклонениями и полной взаимной конвертируемостью). Во-вторых, полной либерализацией движения капиталов. В-третьих, общей системой органов центрального банка по типу Федеральной резервной системы. В-четвертых, полномочиями, приданными центру принятия решений экономической политики сообщества, ответственному перед Европейским парламентом.

Эти положения впоследствии по настоянию Франции были смягчены, в результате чего не достигнуто четкого разделения власти между Сообществом и его членами. В феврале 1971 г. содержание “Доклада Вернера” с некоторыми дополнениями одобрено Советом министров ЕС. Однако логическое развитие событий нарушено суматохой на валютных рынках весной и летом 1971 г.

Импульс европейской валютной интеграции колеблется в такт положению доллара: он наиболее силен, когда доллар слаб, как в начале и конце 60-х, так и в начале и конце 70-х годов. После введения, согласно плану Вернера, “валютной змеи” (ограничений колебаний валютных курсов в рамках установленных пределов) следующий большой шаг вперед был сделан вслед за обесценением доллара в конце 70-х годов. После Бременской конференции на высшем уровне в 1978 г. президент Франции и канцлер Германии заключили соглашение о создании европейской валютной системы, которая начала свое существование в марте 1979 г.

Кризис механизма регулирования валютных курсов

Европейская валютная система (ЕВС) рассматривалась как прелюдия к валютному объединению. Ее тактическая цель - установление более высокого уровня валютной стабильности в сообществе. В стратегическом плане намечались достижение длительного и стабильного роста, возврат на новой основе к полной занятости, гармонизация жизненного уровня и смягчение региональных различий в рамках ЕС. Валютная система должна была способствовать конвергенции экономического развития и дать новый импульс европейскому объединению.

ЕВС пошла дальше “валютной змеи”: был создан Европейский фонд валютного сотрудничества и введена европейская валютная единица - экю, которая определялась по корзине валют стран ЕС, взвешенной с учетом параметров как внешней торговли, так и ВВП. Экю должен был служить в качестве счетных денег в механизме ЕВС; как база для выявления отклонений; как счетная единица в операциях центрального банка; как инструмент расчетов между кредитно-денежными органами стран сообщества. Фонд был призван стать источником экю для расчетов по операциям центрального банка под обеспечение 20%-ого золотого и 20%-ого валютного резерва.

Механизм валютных курсов (МВК) в рамках ЕВС теоретически был симметричным по отношению к членам сообщества, но на практике “инфляционным якорем” стала немецкая марка. Но при возникновении противоречивых ситуаций, например, повышенном курсе марки (или активном платежном сальдо) в сочетании с инфляционным давлением, Германия предпочитала политику “дорогих” денег для предотвращения инфляции, а не “дешевых” - для смягчения внешнего давления на себя и своих партнеров. Другие участники ЕВС, напротив, должны были уделять приоритетное внимание внешнему равновесию, регулируя кредитно-денежную политику в зависимости от положения своих валют по отношению к пределам колебаний валютного курса. Короче говоря, МВК имел все характерные признаки валютной зоны, привязанной к марке и кредитно-денежной политике Германии.

Аналогия с долларовым стандартом очевидна. Но ее не следует заводить слишком далеко. Долларовый стандарт был глобальной системой, стандарт марки - региональной. Как уже отмечалось, способность страны играть роль фактора равновесия в системе значительным образом зависит от масштабов ее экономики. Германия, имея одну треть масштабов экономики США, располагает и одной третью ее стабилизационного потенциала. Проблемы, связанные с объединением Германии, обусловили изменение ее текущего платежного баланса с активного сальдо в 46 млрд долл. в 1990 г. до 20,7 млрд дефицита, т.е. на 66,7 млрд, что соответствует 4,4% ее ВВП. Та же абсолютная сумма для США составила бы всего 1,1% ВВП.

Огромные денежные трансферты в Германию (и из нее) оказали давление на уровень цен и заставили Бундесбанк реагировать с помощью повышения процентных ставок и увеличения разницы в ставках процента (по отношению к США). Предоставленная сама себе (т.е. в условиях нейтральной кредитно-денежной политики) марка испытала бы временный существенный рост курса на наличном рынке по отношению ко всем валютам. При этом она подверглась бы значительному дисконту на форвардном рынке, что отражает как разницу процентных ставок, так и будущую слабость.

Однако последствия большинства масштабных экономических явлений, как правило, выходят за рамки отдельной страны. Германские проблемы, вызванные объединением, были уникальными. В частности, нарушение равновесия было невиданным по размерам со времени роста цен на нефть в 70-х годах и сконцентрированным в одной стране. Одним из подходов к его преодолению со стороны Германии могло бы быть, как отмечалось выше, повышение курса ее валюты по отношению к доллару и другим валютам. Но это подорвало бы ее полезность как главной валюты сообщества и завысило бы стоимость немецкой рабочей силы (особенно в восточных землях) в долгосрочной перспективе. Да и Франция воспротивилась бы решительному изменению курса марки и настаивала бы на пропорциональном повышении курса франка. Подчеркну, что если бы Германия была более крупной страной, необходимый масштаб корректировок реальных валютных курсов был бы пропорционально меньшим.

Наилучшей политикой для Бундесбанка - в рамках МВК - могло бы стать следование нейтральной для Европы в целом кредитно-денежной политике. Здесь возможны два направления. Остановлюсь на одном из них - на сохранении в неизменном виде положения с денежной массой в Европе. В этих обстоятельствах рост государственных расходов Германии, финансируемых за счет увеличения задолженности, привел бы к некоторому повышению процентных ставок в Европе и курса экю. Цены на внутренние товары в Германии несколько поднялись бы и снизились в остальной Европе, а цены на международные товары остались бы неизменными. Кредитно-денежная политика на общеевропейском уровне смягчила бы влияние нарушения равновесия в экономике Германии, обусловленного объединением, на всех участников ЕВС. Это привело бы к более высокому по сравнению с желательным уровню инфляции для Бундесбанка и дефляции для его партнеров, но придало бы более сбалансированное равновесие механизму фиксированных валютных курсов. Это было бы равновесие, установленное независимым советом директоров Европейского центрального банка, в котором распределение власти среди участников пропорционально масштабам их экономик.

Кризис МВК (сентябрь 1992 г.) иллюстрирует основной дефект системы. Привязка к марке действует до тех пор, пока нарушения равновесия не слишком велики и возникают вне Германии. Нарушения внутри Германии могут быть нейтрализованы, только если она будет проводить политику в интересах всей Европы, а не одной себя. Эгоистичное поведение со стороны лидера подрывает всю систему. Создаваемый вместо нее Европейский валютный союз как раз и направлен на устранение этого недостатка.

Механизм равновесия

Некоторые авторы отождествляют ЕВС (прежде всего механизм установления равновесия, т.е. МВК) с послевоенной Бреттонвудской системой или даже с золотым стандартом. Однако это мнение, на мой взгляд, неверно.

Рассмотрим аналогию с золотым стандартом. Да, тогда Лондон был центром мирового рынка капиталов, фунт стерлингов широко использовался как расчетная валюта, а вексель, выписанный в фунтах стерлингов, служил в качестве вторичного субститута средств платежа. Но главным определителем уровня мировых цен были запасы монетарного золота, а не британская кредитно-денежная политика. Еще до первой мировой войны США заняли ведущее место в мире по масштабам экономики и золотого запаса. Авуары Великобритании были невероятно малы по сравнению с другими крупнейшими держателями золота, и британские процентные ставки следовали за мировым циклом, а не задавали их. Новости об экономических событиях исходили из Лондона, главного мирового финансового центра, но они определялись не только в Лондоне. Стандарт был привязан к золоту, а не к фунту.

После трехстороннего соглашения 1936 г. США остались единственной страной с некоторым подобием золотого стандарта. Доллар стал играть роль ключевой валюты. Но требования к золотому резерву и конвертируемости накладывали ограничения на кредитно-денежную политику Соединенных Штатов. Если бы таких требований не было, последняя была бы более инфляционной, чем в действительности. Это и произошло после отмены ограничения по золотому резерву в конце 60-х годов - кредитно-денежная политика США пошла в направлении расширения денежной экспансии. А после того как было отброшено требование конвертируемости, она в еще большей мере стала инфляционной.

Относительно корректная аналогия может быть проведена между МВК и системой, установленной в Смитсоновском институте. Как справедливо отмечалось в отчете Бундесбанка за 1971 г., эта система превратилась в долларовый стандарт. Соединенные Штаты преследовали достижение собственных инфляционных предпочтений, и это определяло уровень инфляции для всей валютной зоны в целом. Кредитно-денежная политика “внешних” стран обусловливалась рамками их платежных балансов. Когда инфляционные предпочтения США и Европы пришли в столкновение, возник кризис, который закончился одновременно с частичным развалом системы долларового стандарта.

МВК в 80-е годы тяготел к марке. Здесь действовал тот же механизм равновесия, что и в долларовом стандарте начала 70-х годов. Бундесбанк преследовал достижение собственных инфляционных предпочтений. Другие страны проводили политику стабилизации валютных курсов и поддержания равновесия платежных балансов. Причина кризиса МВК в том, что кредитно-денежная политика Германии была слишком жесткой для ее соседей.

***

Цель данной статьи заключается в том, чтобы сопоставить две системы - международную валютную систему, возникшую 50 лет назад после подписания Бреттонвудских соглашений, и европейскую валютную систему, сформировавшуюся в результате заключения соглашения между Францией и Германией в 1978 г.

Несмотря на внешнее сходство, эти системы имеют фундаментальное различие. Первая была системой, в которой резервная валюта, доллар США, была привязана к золоту, а большинство других валют - к доллару. Кредитно-денежная политика Соединенных Штатов дисциплинировалась внутренней нормой резервного золотого покрытия и обязательством внешней конвертируемости доллара (для иностранных руководящих денежно-кредитных органов). При этом ограничителем политики европейских стран служила дисциплина равновесия платежных балансов, а в их распоряжении имелось такое средство, как конверсия долларовых авуаров, с помощью которой они могли оказывать давление на США. Хотя система была асимметричной в пользу доллара, существовал обмен обязательствами, благодаря которому контроль в ней распределялся между США и “внешними” странами.

ЕВС была принципиально иной. В ней, особенно после заключения в 1985 г. соглашения о координированных валютных интервенциях, политика “внешних” стран подвергалась дисциплине платежных балансов при фиксированных валютных курсах. Германия, играющая центральную роль, могла проводить независимую кредитно-денежную политику, направляемую своим видением ценовой стабильности, т.е. преследовать цели в соответствии с собственными инфляционными предпочтениями при отсутствии какого-либо механизма ответственности. Другие страны не располагали инструментами воздействия на ее кредитно-денежную политику. Это была система доминирования, стандарт марки.

Корректной аналогией МВК является режим, установленный в Смитсоновском институте в декабре 1971 г. и просуществовавший до июня 1973 г., - долларовый стандарт. Оба этих стандарта подверглись угрозе разрушения, когда “центральная” страна стала проводить кредитно-денежную политику, расходившуюся с интересами “внешних” стран. Долларовый стандарт прекратил существование (1973 г.) из-за того, что в результате проводимой США кредитно-денежной политики в связке с бурным ростом международного евродолларового рынка произошло наводнение долларовыми резервами стран с активным сальдо платежного баланса. Данной системе позволили развалиться вместо того, чтобы принять инфляционные последствия долларовой экспансии или ревальвировать валюты в условиях серьезного нарушения равновесия.

Также и стандарт марки грозил развалом, когда кредитно-денежная политика Германии, резко среагировавшая на нарушение равновесия в связи с объединением, стала слишком жесткой для остальных участников ЕВС. Некоторые из них не пошли на импорт дефляции, а девальвировали свои валюты или отказались от МВК. Стандарт марки прекратил существование, точнее был трансформирован. Когда летом 1992 г. марка резко возросла по отношению к доллару, достигнув отметки 1,385, Бундесбанк вынужден был смягчить свою политику.

Дефект обеих систем состоял в том, что кредитно-денежная политика стран опорной валюты не соответствовала интересам партнеров. В случае Соединенных Штатов она была слишком инфляционной, в случае Германии - слишком дефляционной. Любой системе валютного стандарта присущ внутренний дефект, состоящий в отсутствии механизма, с помощью которого страны-партнеры могли бы оказывать определенное влияние на кредитно-денежную политику лидера и тем самым валютной зоны в целом.